中国式“量化宽松”能落地吗?普通人将有哪些投资机会?

理财 来源:苏宁金融研究院 2019/2/14 14:44:07 阅读:330

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最近一段时间,央行的政策动向引发市场密切关注:


先是市场争论央行会否直接买入股票;


后是财政部官员认为未来应让国债达到准货币效果;


再是开年之初央行创设了票据互换工具,支持银行永续债的发行;


……


上述种种,都指向一个猜想:央行会否祭出货币调控的终极武器——量化宽松(Quantitative Easing ,简称QE)?


紧跟而来的问题是:一旦QE政策落地,我国央行能否像欧美国家央行那样直接买入国债?我国的QE政策会以什么形式呈现?普通投资者将迎来哪些投资机会?


央行出台QE政策的必要性在提升


根据欧美国家的经验,QE政策的终极目标是提振社会总信用的扩张,促进实体经济的复苏。就目前来看,我国央行可能实施量化宽松政策的原因主要有两个:


一是“宽货币、紧信用”的融资环境没有改变。2018年下半年以来,央行货币宽松政策取向明显,资金市场利率(SHIBOR)大幅回落,但在表外融资持续萎缩、表内贷款增速提升不大的影响下,2018年12月社会融资规模存量同比增速仅为9.78%,创下历史新低(参见下图)。换言之,宽货币并没有带来社会总信用的明显提升。



社会总信用的低迷,不仅反映在资金供给层面,更表现为实体企业资金需求持续疲软。从央行公布的《银行家问卷调查报告》季度数据看,2018年四季度,实体经济贷款总需求全线下滑,贷款总体需求、制造业融资需求、非制造业融资需求、大型企业融资需求、中型企业融资需求连续四个季度全线下滑(参见下图)。这充分说明当前实体经济融资需求之低迷。



二是PPI大幅回落,通缩预期再度抬头。走出通货紧缩、实现2%的通胀目标是各国实施量化宽松政策的关键目标之一。2018年12月,中国PPI指数大幅回落到0.9%,CPI也再度跌入2%以内,虽然在季节性因素扰动下,短期内2019年1-2月CPI会有小幅回升,但全年看,需求走弱仍将是通胀的主要压制因素。


随着国内经济增速承压,2019年PPI再度转负、陷入通缩的可能性较大,在此背景下,企业盈利增速还将持续回落(参见下图),同时PPI通缩还会加重企业债务负担,形成“债务—通缩”的恶性循环。如何应对经济下行、PPI通缩、传统货币政策不畅三大问题的叠加,央行祭出终极武器QE的可能性将不断增加。



综合来看,中国式QE政策的根本目标是破解社会总信用不扩张的难题。过去一年来,央行常规的货币政策向商业银行释放的大量流动性,并没有流入到实体经济。其原因在于:2018年金融市场激烈波动和信用风险的集中爆发,使得微观主体抵押品价值(如股权等)大幅缩水,企业获得外部融资(如贷款或股权质押等)的能力进一步下降,金融机构对其风险偏好大幅下滑,从而形成了“金融市场波动抵质押品价值下降金融中介信用不扩张实体经济低迷金融市场波动”的循环。


中国式QE能否在一级市场买国债?


从美欧日近二十年来的QE经验看,到一级市场购买国债是常规操作。例如,美联储前后推出了四轮QE政策,资产购买范围包括长期国债、资产抵押债券、机构债券等;日本央行实施的三轮QE政策,资产购买范围从国债、金融机构债、企业债到股票市场基金(ETF)和房地产信托基金(J-Reits);欧洲央行的资产购买范围包括欧元区成员国国债和大型企业的债券。


那么,中国央行是否会像欧美国家一样,直接到一级市场购买国债呢?


答案可能是否定的!这是因为中国央行在一级市场直接购买国债,面临以下两个限制或障碍:


一是国债利率向贷款利率的传导不畅问题。当前,我国资金市场利率(国债市场利率)与贷款利率存在双轨制,其根源在于我国融资体制、商业银行资产结构与美国和日本存在根本性差异。


二是我国央行法律上不允许在一级市场购买国债。《中国人民银行法》第二十三条规定,为执行货币政策,央行可以“在公开市场上买卖国债、其他政府债券和金融债券及外汇”。同时,第二十九条明确规定“中国人民银行不得对政府财政透支,不得直接认购、包销国债和其他政府债券”。短期内,要突破这一法律障碍的难度较大。


因此,短期内央行可能不会明确提出“量化宽松”政策。


变相的QE政策将有三种呈现形式


不过,变相的量化宽松政策仍然值得期待,在笔者看来,其潜在形式可能有以下三种:


一是以PSL形式“量化搞基建”。近年来,央行通过向国家开发银行提供补充抵押贷款(PSL)来向地方政府棚改提供融资支持。2019年,棚改已接近尾声,新一轮基建投资却面临较大的融资缺口,央行有望继续以PSL方式,对接地方基建融资,推进“量化搞基建”。


二是QE支持民企债务融资。2018年11月央行出资,通过信用风险缓释工具(CRM)支持民企债务融资。2019年央行直接支持民企融资可能会走得更远,设计出更加多样化的民企融资支持工具,如信用违约互换(CDS)、信用联接票据(CLN)等,或者直接在二级市场购买企业信用债。


三是直接或间接购买企业股权,支持企业去杠杆。过高的杠杆率是当前制约企业融资需求的关键因素,中长期看企业去杠杆仍是大势所趋。央行QE政策在企业去杠杆、激活企业融资需求过程中将大有可为。


普通投资者掘金的机会在哪里?


中国式QE政策,预示着货币政策将进一步宽松。在此背景下,以下三方面趋势值得投资者在资产配置和投资决策中参考。


首先,债市和股市或双双走牛。货币宽松无疑会助推债券市场走牛,这在2018年全年已得到验证。而股市的触底回升,主要有三方面利好因素:长期下跌之后的A股估值洼地优势凸显;货币宽松、资金充裕和稳增长政策频出;贸易谈判曙光隐现。


其次,银行理财产品收益率将低位徘徊。资金供应的充裕,必然会带来银行理财产品收益率的回落,此时此刻,投资者不妨考虑适当增加1-2年长期理财产品的配置比例,提前锁定收益。


最后,房地产市场将重现分化走势。本来,央行除了QE政策之外,还可能通过降低贷款基准利率达到货币宽松目标。就目前而言,一线城市和部分二线热点城市经过两年的调控,房价已经出现企稳的迹象。鉴于一二线城市住房的金融属性,货币宽松将助推一二线城市房价的企稳甚至回升。相反,在中央层面房地产调控不可能实质性放松的背景下,三四线城市将进入下行通道。此时,购房者需根据形势的变化相机抉择。


来源:苏宁财富资讯;作者:苏宁金融研究院宏观经济研究中心主任 黄志龙



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